Le 18 août, la dette publique américaine a franchi pour la première fois la barre des 40 000 milliards de dollars, les paiements d'intérêts devant dépasser les 1000 milliards de dollars, ce qui soulève des doutes quant à la solvabilité des États-Unis. Dans cet article, l'économiste chinois Chen Ping examine le caractère insoutenable de la dette américaine, alimentée par la guerre, et explique pourquoi les obligations d'État chinoises pourraient constituer une alternative fiable pour le monde entier.
*par Chen Ping
Le 18 août, la dette publique du pays américain totalisait 40 000 milliards de dollars pour la première fois de l'histoire, atteignant environ 40 050 milliards de dollars. Cela s'est produit à peine dix mois après que la dette eut franchi la barre des 38 000 milliards de dollars en octobre 2025. À ce rythme, le gouvernement fédéral alourdissait sa dette d'environ 4,7 millions de dollars chaque minute.
Le second mandat de Trump n'est pas encore terminé, mais l'augmentation de la dette fédérale au cours de son mandat actuel a déjà dépassé l'augmentation totale enregistrée sous la présidence de Ronald Reagan. Et nous parlons ici d'augmentations absolues de l'encours de la dette : au cours des quatre premières années du mandat de Trump, la dette nationale a augmenté d'environ 7800 milliards de dollars, soit plus de quatre fois l'augmentation d'environ 1860 milliards de dollars enregistrée au cours des deux mandats de Reagan.
Qu'est-ce que cela signifie donc ?
Pratiquement tous les grands médias ont rendu compte de ce cap historique. D'un point de vue économique, plus la dette du pays augmente, plus le fardeau lié à son service est lourd. Une grande partie des dépenses fédérales américaines - la Sécurité sociale et Medicare, par exemple - relève des dépenses obligatoires, ce qui laisse aux décideurs politiques relativement peu de marge de manœuvre pour ajuster les dépenses à leur guise.
Une fois que la dette augmente, le gouvernement peut, bien sûr, émettre de nouveaux titres de dette pour refinancer l'ancienne dette. Mais les intérêts doivent tout de même être payés.
Ces charges d'intérêts constituent déjà un poste majeur du budget fédéral. Le Bureau du budget du Congrès (CBO) prévoit que les dépenses nettes d'intérêts dépasseront 1000 milliards de dollars au cours de l'exercice 2026, contre 970 milliards en 2025. Représentant environ 3,3% du PIB, les intérêts nets représenteraient environ 18% des recettes fédérales et près de 14% des dépenses fédérales totales. D'ici 2036, le CBO prévoit que les intérêts nets atteindront 4,6% du PIB et représenteront près d'un cinquième de l'ensemble des dépenses fédérales.
Si le paiement des intérêts venait à absorber une part encore plus importante du budget fédéral, les implications pourraient être considérables. Cela suffit à lui seul à soulever des questions à travers le monde quant à la viabilité de la situation budgétaire des États-Unis. Il n'y a pas d'échappatoire. C'est le premier point.
Le deuxième point concerne la solvabilité des États-Unis.
De nombreux investisseurs continuent d'acheter des bons du Trésor américain en partant du principe que le gouvernement américain ne fera pas défaut. Mais même s'il est peu probable que le gouvernement américain lui-même disparaisse, que se passerait-il s'il refusait un jour tout simplement d'honorer ses obligations ? Les titres du Trésor que vous détenez ne vaudraient alors guère plus que des reconnaissances de dette.
C'est pourquoi les investisseurs internationaux pourraient de plus en plus se tourner vers des obligations susceptibles de servir d'alternatives à la dette publique libellée en dollars.
Prenons l'exemple du Japon. La dette publique japonaise est également extrêmement élevée, tandis que la grande majorité des obligations d'État japonaises reste détenue par des investisseurs nationaux. Selon le FMI, les investisseurs étrangers représentent environ 13% de l'encours des obligations d'État japonaises, bien que leur participation à certaines échéances plus longues ait augmenté.
Prenons ensuite l'exemple de l'euro. La zone euro est confrontée à ses propres vulnérabilités économiques et budgétaires, tandis que la guerre en Ukraine a bouleversé le paysage énergétique européen. L'Allemagne a fermé ses trois dernières centrales nucléaires en avril 2023, mettant ainsi un terme à son ère nucléaire. Ces réacteurs sont actuellement en cours de démantèlement ; la reconstruction d'une industrie nucléaire ne peut donc manifestement pas se faire du jour au lendemain.
Et puis il y a les dernières nouvelles. En juin 2026, une grave vague de chaleur a balayé l'Europe. L'Organisation mondiale de la santé a indiqué que plus de 1300 décès supplémentaires avaient été enregistrés dans toute l'Europe depuis le 21 juin. La France à elle seule a signalé environ 1000 décès supplémentaires au cours de cette période, les personnes âgées de 65 ans et plus représentant 85% de ces décès.
Les Européens cherchaient désespérément à se rafraîchir, et la demande en climatiseurs a explosé. Selon les données douanières chinoises, les exportations chinoises de climatiseurs vers l'Union européenne ont atteint 3,76 milliards de dollars au premier semestre 2026, soit une hausse de 43,2% par rapport à la même période de l'année précédente.
Si l'on rassemble tous ces éléments, on pourrait affirmer que l'expansion rapide de la dette du Trésor américain pourrait offrir une opportunité à la Chine.
Ainsi, si les responsables financiers chinois ont suffisamment confiance pour agir, la Chine pourrait considérablement accroître l'ampleur et la fréquence de ses émissions obligataires à l'étranger.
Le marché obligataire offshore chinois est en effet bien plus modeste que le marché des bons du Trésor américain. Les émissions obligataires offshore financées par la Chine ont totalisé environ 276,6 milliards de dollars en 2025. La Chine n'aurait pas nécessairement besoin d'offrir des rendements nettement plus élevés pour attirer les capitaux internationaux. Au 27 août, le rendement des bons du Trésor américain à 10 ans s'élevait à environ 4,66%. Les obligations souveraines chinoises récemment émises à Hong Kong affichaient des taux d'intérêt nominaux bien inférieurs : une tranche à deux ans émise en août offrait un taux de 1,27%, tandis que les tranches à trois et cinq ans offraient respectivement des taux de 1,30% et 1,43%.
Cet écart de rendement signifie que la Chine pourrait potentiellement accroître considérablement ses émissions à l'étranger et utiliser les marchés financiers internationaux pour élargir sa base de financement.
Bien sûr, emprunter de l'argent n'est pas une fin en soi. Ce qui importe, c'est la manière dont cet argent est dépensé.
La Chine a affecté les fonds empruntés à des infrastructures, à la protection de l'environnement et à d'autres investissements productifs. Les chiffres le prouvent dans les comptes budgétaires. Depuis 2024, la Chine a émis des obligations d'État spéciales à très long terme pendant trois années consécutives. Rien qu'en 2024 et 2025, des projets de modernisation à grande échelle des équipements et de renouvellement des biens de consommation ont soutenu plus de 13 000 projets, générant un investissement total de plus de 1800 milliards de yuans (environ 265,3 milliards de dollars).
En 2026, la Chine a émis 1300 milliards de yuans (environ 191,6 milliards de dollars) d'obligations d'État spéciales à très long terme. Sur ce montant, 800 milliards de yuans (environ 117,9 milliards de dollars) ont été alloués à 1417 grands projets nationaux. Ces projets comprennent la conservation et la restauration écologiques le long du fleuve Yangtsé, de grandes infrastructures de transport, des réseaux urbains souterrains de services publics, d'importants projets de conservation de l'eau, le nouveau corridor commercial international terre-mer - qui relie l'ouest de la Chine à l'Asie du Sud-Est - et le programme de forêts-boucliers des "Trois Nords" dans le nord de la Chine.
La même logique s'applique aux obligations souveraines chinoises libellées en RMB émises à l'étranger. En mai, le ministère des Finances a émis à Hong Kong 6 milliards de yuans (environ 884,7 millions de dollars) d'obligations souveraines vertes libellées en RMB, marquant ainsi sa première émission de ce type dans cette juridiction. Le montant total des souscriptions a atteint 10,4 fois le montant émis. Le produit de ces émissions est affecté à des dépenses vertes éligibles au titre du cadre chinois régissant les obligations vertes souveraines. Pendant deux années consécutives à compter de 2025, un total de 12 milliards de yuans (environ 1,77 milliard de dollars) d'obligations vertes souveraines émises à l'étranger a été mis en place ; ce mois-ci, 6 milliards de yuans (environ 884,7 millions de dollars) d'obligations souveraines en RMB émises à l'étranger ont été lancées à Macao.
Construire des ponts et des routes, restaurer les écosystèmes, gérer les ressources en eau, réduire les émissions de carbone et développer les infrastructures vertes : en d'autres termes, les fonds empruntés peuvent être affectés à des actifs qui génèrent des rendements économiques, protègent l'environnement et améliorent les conditions de vie des populations.
Si le financement par l'emprunt est utilisé de cette manière, les marchés financiers internationaux pourraient alors jouer un rôle plus important dans la résolution de défis tels que la faiblesse des investissements du secteur privé et l'endettement des collectivités locales, plutôt que de laisser ces capitaux circuler exclusivement au sein du système financier national chinois.
Comparons maintenant les États-Unis et la Chine et posons une question simple : lequel des deux est le plus susceptible de se retrouver en défaut de paiement sur sa dette publique - la Chine ou les États-Unis ?
L'argument avancé ici est que ce sont les États-Unis qui courent le plus grand risque.
Pourquoi ?
Parce que la Chine dispose de deux avantages structurels qui, de ce point de vue, n'ont pas encore été pleinement exploités.
Le premier concerne la propriété foncière. En Chine, les terrains urbains et ruraux appartiennent en dernier ressort à l'État ou à des collectifs ruraux.
Les particuliers et les entreprises acquièrent des droits d'usage du sol pour des durées déterminées plutôt que la propriété privée pure et simple du terrain lui-même ; les droits d'usage à des fins résidentielles, par exemple, ont généralement une durée de 70 ans.
Combiné au système fiscal et politique centralisé de la Chine, cela donne au gouvernement central accès à un très vaste réservoir d'actifs publics sous-jacents.
Cela ne signifie pas que la Chine ne présente aucun risque de défaut de paiement. Cela signifie simplement que la structure de son bilan public est fondamentalement différente de celle des États-Unis. À long terme, les obligations d'État libellées en RMB pourraient devenir une alternative plus importante aux bons du Trésor américains.
Les chiffres fournissent également un certain contexte. La dette publique chinoise, notamment celle de l'État central et des collectivités locales, s'élevait à environ 95 600 milliards de yuans (14 220 milliards de dollars) à la fin de 2025, soit environ 68,2% du PIB.
Ce chiffre n'est pas négligeable. Il reste toutefois inférieur aux ratios d'endettement de nombreuses économies avancées. Le "Fiscal Monitor" 2025 du FMI estimait le ratio moyen de la dette publique brute des pays du G7 à environ 123% du PIB.
La mesure plus large de l'endettement du secteur public chinois, établie par le FMI lui-même, est nettement supérieure au chiffre officiel, car elle inclut notamment les entités de financement des collectivités locales et d'autres engagements hors budget. Cette distinction est importante lorsqu'on effectue des comparaisons internationales.
Néanmoins, l'argument selon lequel la base d'actifs nationale de la Chine et sa structure de financement essentiellement nationale constituent un rempart contre une crise conventionnelle de la dette souveraine reste valable. Et sur ce point, je pense que le gouvernement central chinois devrait prendre une décision ferme.
Passons maintenant au troisième point.
La théorie économique actuelle ne permet pas de déterminer avec précision quand le marché obligataire ou boursier américain pourrait s'effondrer.
Pourquoi ?
Tout le monde sait ce que font les États-Unis : d'un côté, des marchés financiers et des produits dérivés colossaux ; de l'autre, un énorme renforcement militaire. La demande budgétaire de l'administration Trump pour l'exercice 2027 prévoit 1500 milliards de dollars de financement pour la Défense, après environ 1000 milliards de dollars alloués à la Défense pour l'exercice 2026.
À cela s'ajoute le coût extraordinaire des soins de santé. Les dépenses nationales de santé des États-Unis ont atteint 5300 milliards de dollars en 2024, soit 18% du PIB, et les CMS prévoient une croissance continue dans les années à venir.
Mais les dépenses militaires et les soins de santé ne sont que les postes visibles de la facture.
Le problème plus profond, selon cet argument, réside dans la succession de guerres menées par les États-Unis - et dans le fait qu'une grande partie de leur coût a été financée par l'emprunt.
Le projet "Costs of War" de l'université de Brown estime que les États-Unis ont alloué ou engagé environ 8000 milliards de dollars de dépenses liées aux guerres post-11 septembre, notamment les opérations militaires, la sécurité intérieure, les intérêts sur les emprunts de guerre et les obligations futures envers les anciens combattants. Le projet estime à plus de 2 200 milliards de dollars les seules dépenses futures liées aux soins des anciens combattants.
On observe le même schéma dans la guerre contre Iran.
Au début du conflit, les responsables du Pentagone avaient estimé le coût direct à environ 29 milliards de dollars. En juin, le Center for Strategic and International Studies estimait le coût total de la guerre pour les États-Unis entre 34 et 42 milliards de dollars, notamment pour les déploiements, les munitions, les pertes de matériel, les dégâts subis par les bases et la hausse des coûts du carburant. Par ailleurs, le projet "Costs of War" de l'université Brown a estimé que la hausse des prix de l'essence et du diesel avait imposé plus de 40 milliards de dollars de coûts supplémentaires aux consommateurs américains.
Le propos n'est pas de dire que chaque dollar de ces coûts représente de l'argent littéralement emprunté pour financer une bombe ou une opération militaire particulière. L'argument plus général est que les engagements militaires persistants, combinés aux frais d'intérêts et à d'autres pressions structurelles sur les dépenses, alourdissent une équation budgétaire déjà difficile.
Les États-Unis peuvent émettre de nouvelles dettes pour refinancer les anciennes. Mais les intérêts doivent tout de même être payés.
Le capital et les intérêts liés aux emprunts de guerre doivent en fin de compte être pris en charge par le budget fédéral. Parallèlement, le paiement des intérêts, les dépenses de Défense, les soins de santé et d'autres programmes obligatoires exercent déjà une pression sur les ressources budgétaires.
Si l'argent emprunté ne génère pas de rendements économiques suffisants, le gouvernement doit continuer à emprunter simplement pour maintenir la structure existante. C'est là l'essence même d'une dynamique d'endettement non viable.
Ainsi, à long terme, selon cet argument, le modèle budgétaire américain ne peut pas perdurer indéfiniment sous sa forme actuelle.
Il peut se maintenir pour l'instant en grande partie parce que les alternatives au dollar restent relativement faibles. Vient en premier lieu le renminbi. Vient ensuite l'euro. Viennent ensuite des devises de moindre importance telles que la livre sterling et le franc suisse, et, dans une catégorie très différente, le rouble russe, qui est soutenu dans une certaine mesure par les vastes ressources naturelles de la Russie.
Tant que ces alternatives resteront trop modestes pour rivaliser avec le système financier américain, la domination du dollar pourra se maintenir. Mais si ces économies se renforcent - ou si elles commencent à coopérer plus étroitement -, la situation pourrait changer.
Par exemple, si la Nouvelle Banque de développement parvient à développer le financement en monnaie locale et à approfondir les marchés obligataires dans l'ensemble des économies des BRICS, et si ces marchés finissent par atteindre une taille comparable à celle des marchés offshore du dollar d'une époque révolue, la probabilité d'une perte de confiance majeure dans les actifs financiers américains pourrait augmenter.
La Nouvelle Banque de développement s'engage déjà dans cette voie. En avril de cette année, elle vient d'émettre 7 milliards de yuans d'obligations "Panda" en Chine. Le 19 août 2026, elle a émis une obligation de référence à trois ans d'un montant de 1,75 milliard de dollars sur les marchés internationaux des capitaux. Cette obligation a été sursouscrite 1,8 fois, le carnet d'ordres dépassant les 3,2 milliards de dollars. La banque a également accru son recours aux monnaies locales. Les données disponibles indiquent que les financements en monnaie locale représentaient environ 46% de ses autorisations pour 2025.
Mais la théorie économique actuelle ne peut nous dire à quel niveau exact la confiance dans les bons du Trésor américain pourrait soudainement s'effondrer. Cela se produira-t-il lorsque la dette du pays atteindra 40 000 milliards de dollars ? 42 000 milliards ? 45 000 milliards ? Personne ne le sait. Car la psychologie spéculative est, par définition, la plus grande source d'incertitude.
Enfin, mon professeur, Ilya Prigogine - lauréat du prix Nobel de chimie en 1977 - a consacré sa vie à étudier pourquoi le monde est fondamentalement caractérisé par l'incertitude. À la fin de sa vie, il a écrit un petit ouvrage intitulé La fin de la certitude. Le titre lui-même était sa réponse.
Cet ouvrage nous offre peut-être la leçon la plus importante de toutes : l'ère de la certitude est révolue. L'ère de l'incertitude est arrivée. Dans ce monde incertain, la question est de savoir si vous vous rangez du côté des secteurs émergents ou de ceux en déclin. Si vous vous rangez du côté des secteurs d'avenir, l'avenir vous appartient. Si vous vous consacrez à la protection des secteurs en déclin - comme, à mon sens, le gouvernement travailliste britannique tente actuellement de le faire -, vous avez peu de chances de réussir.
Et qu'en est-il de Trump ? D'un côté, il souhaite ramener l'industrie manufacturière aux États-Unis. De l'autre, il s'est engagé dans une guerre contre l'Iran qui, d'un point de vue purement économique, n'offre aucun retour sur investissement évident ; il a mené une politique de plus en plus perturbatrice en Amérique latine et a même exprimé des ambitions concernant le Groenland. De telles initiatives peuvent générer un impact politique et médiatique à court terme. Elles permettent à Trump de projeter l'image d'un président qui attire l'attention et domine l'actualité.
Mais considérons la trajectoire à plus long terme. Combien de temps lui reste-t-il au pouvoir ?
Environ deux ans et demi. Qu'adviendra-t-il du mouvement MAGA après cela ? J'ai des doutes. Et tous ces développements pourraient provoquer des chocs majeurs pour l'économie américaine dans les années à venir.
source : The China Academy via China Beyond the Wall